周四公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)喜憂交雜，A股市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)創(chuàng)出近期新高后出現(xiàn)劇烈震蕩，無(wú)獨(dú)有偶，剛剛創(chuàng)出2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)以來(lái)新高的美股和創(chuàng)出160年歷史新高的農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)頭羊——棉花，也在近日出現(xiàn)大幅波動(dòng)。我們認(rèn)為，內(nèi)外宏觀政策的沖突，是內(nèi)盤與外盤、期貨與現(xiàn)貨幾個(gè)不同市場(chǎng)同步波動(dòng)的主要原因。由于未來(lái)政策環(huán)境仍不明朗，市場(chǎng)震蕩可能還將延續(xù)一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)間。

　　美國(guó)寬松和中國(guó)收緊

　　美國(guó)上周宣布超出市場(chǎng)預(yù)期的第二輪量化寬松政策，世界各國(guó)反映強(qiáng)烈。主流觀點(diǎn)普遍判斷，由于美國(guó)銀行業(yè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、企業(yè)盈利一直態(tài)度審慎，盡管美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)釋放流動(dòng)性，但最終只是使得美國(guó)銀行體系超額儲(chǔ)備率連續(xù)飆升，而美國(guó)基礎(chǔ)貨幣增長(zhǎng)明顯滯后，流動(dòng)性并未能有效流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，更多的可能是逐利資金不斷從美國(guó)外泄，導(dǎo)致其他國(guó)家的資本流入不斷暴漲。值得警惕的是，目前世界其他國(guó)家并不需要額外流動(dòng)資金，中國(guó)、巴西等新興國(guó)家，物價(jià)已接近過(guò)熱水平；歐元區(qū)與日本也難以承擔(dān)貨幣的進(jìn)一步升值。市場(chǎng)擔(dān)心，各國(guó)反制資金的結(jié)果，將再度引發(fā)貨幣沖突，甚至貿(mào)易保護(hù)主義。

　　對(duì)于中國(guó)而言，貨幣供應(yīng)過(guò)度的問(wèn)題一直存在。過(guò)去10年，中國(guó)M2平均增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出世界平均水平，在新興市場(chǎng)中也是遙遙領(lǐng)先。2009年，國(guó)內(nèi)M2增速達(dá)到32.35%，創(chuàng)出歷史新高；從中美兩國(guó)M2、GDP的對(duì)比看，2009年中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)只有美國(guó)的1/3略強(qiáng)，但M2卻高出美國(guó)近5%，到今年8月末，中國(guó)M2已高出美國(guó)約17%。美元泛濫，勢(shì)必使得中國(guó)貨幣供應(yīng)超速、過(guò)量的問(wèn)題更加嚴(yán)重。

　　從央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告看，決策層已經(jīng)意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題，未來(lái)將引導(dǎo)貨幣條件逐步從反危機(jī)狀態(tài)向常態(tài)水平回歸，市場(chǎng)對(duì)此解讀為未來(lái)的貨幣政策將逐漸向偏緊、收縮轉(zhuǎn)。新興經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)頭羊中國(guó)、成熟市場(chǎng)的主力軍美國(guó)在貨幣政策，尤其是貨幣供應(yīng)的問(wèn)題上已經(jīng)出現(xiàn)明顯對(duì)立。

　　宏觀收緊與微觀沖動(dòng)

　　三季度以來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升勢(shì)頭的確立，決策層不斷釋放貨幣政策從緊信號(hào)，并在近月連續(xù)調(diào)整準(zhǔn)備金率以及利率，但與此同時(shí)，新增貸款數(shù)量、外匯占款、整體貨幣供應(yīng)也出現(xiàn)明顯的見(jiàn)底回升，并且呈現(xiàn)加速上揚(yáng)的勢(shì)頭。從央行周四公布數(shù)據(jù)看，10月新增人民幣貸款5877億元，遠(yuǎn)高于市場(chǎng)4500億元的預(yù)期；當(dāng)月M2同比增長(zhǎng)19.3%，高于8、9月水平，顯示貨幣供應(yīng)增速自7月見(jiàn)底之后，已經(jīng)開(kāi)始連續(xù)震蕩回升。

　　從微觀層面看，由于CPI連續(xù)高企，尤其在近月通脹形勢(shì)在農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格暴漲呈現(xiàn)加速惡化的背景下，盡管央行近期調(diào)升存貸基準(zhǔn)利率，但國(guó)內(nèi)實(shí)際利率仍呈現(xiàn)不斷下降態(tài)勢(shì)，人民幣存款已經(jīng)開(kāi)始明顯活化，而企業(yè)盈利的見(jiàn)底回升、股市期市的活躍以及賺錢效應(yīng)，也使得貸款需求不斷增長(zhǎng)。從周四數(shù)據(jù)看，1-10月累計(jì)新增人民幣貸款近6.9萬(wàn)億元，如果以年初預(yù)設(shè)的全年7.5萬(wàn)億元目標(biāo)匡算，11月、12月每月新增貸款應(yīng)在3000億元左右，盡管從歷史經(jīng)驗(yàn)看，年末新增貸款處于全年低位，但考慮到10月近5900億元的新增貸款規(guī)模，完成年初貸款指標(biāo)甚至進(jìn)一步緊縮的宏觀目標(biāo)，困難很大。

　　就證券市場(chǎng)而言，短期之內(nèi)也將面臨資金大進(jìn)大出的激烈震蕩。本周以來(lái)，市場(chǎng)經(jīng)過(guò)充分震蕩之后重拾升勢(shì)，新開(kāi)戶數(shù)以及活躍賬戶數(shù)均創(chuàng)出新高，場(chǎng)外資金入市踴躍，大盤指數(shù)以及中小盤股出現(xiàn)向上突破。但不可忽視的是，建設(shè)銀行、工商銀行配股正在進(jìn)行，市場(chǎng)面臨一定資金壓力。此外，正在韓國(guó)首爾召開(kāi)的二十國(guó)峰會(huì)究竟會(huì)給全球匯率走勢(shì)尤其是美元、人民匯率造成什么影響，進(jìn)而會(huì)對(duì)大宗商品形成什么樣的沖擊，市場(chǎng)也還存在較大分歧，在諸多不確定因素明朗之前，市場(chǎng)可能難以出現(xiàn)明確的方向性突破。