自11月12日以來(lái)的5個(gè)交易日，滬市下跌了8.9%，并遭遇兩次百點(diǎn)以上的暴跌。市場(chǎng)以如此劇烈的方式進(jìn)行調(diào)整，既令人心生敬畏，又迫使投資者深深反思。

　　前期市場(chǎng)的上漲邏輯

　　國(guó)慶以來(lái)的這輪行情始于“煤”飛“色”舞，一是因?yàn)榱鲃?dòng)性充裕，二是因?yàn)閲?guó)內(nèi)通脹預(yù)期強(qiáng)烈。國(guó)際量化寬松政策所導(dǎo)致的全球流動(dòng)性充裕，使得大宗商品的貨幣屬性不斷增強(qiáng)，并自國(guó)際傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)。而國(guó)內(nèi)日益強(qiáng)烈的通脹預(yù)期，特別是10月份CPI數(shù)據(jù)的超預(yù)期，自然也吸引著越來(lái)越多的資金去追逐資源品、農(nóng)產(chǎn)品等。

　　與此同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的信心不斷增強(qiáng)，并預(yù)期GDP今年四季度環(huán)比見(jiàn)底、明年一季度同比見(jiàn)底。在通貨膨脹的初期，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的樂(lè)觀(guān)預(yù)期與充裕的流動(dòng)性之間形成共振，并形成了關(guān)于股市的良好預(yù)期。這便是前期市場(chǎng)上漲的基本邏輯。

　　對(duì)本輪調(diào)整的反思

　　引發(fā)此次市場(chǎng)調(diào)整的根源在于，首先，美國(guó)量化寬松政策所引起的美元貶值預(yù)期受到了廣泛的國(guó)際批評(píng)，同時(shí)在愛(ài)爾蘭危機(jī)的干擾下，避險(xiǎn)資金推動(dòng)美元止跌回升。其次，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)通脹風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心不斷增加，認(rèn)為11月份CPI有可能再創(chuàng)新高。市場(chǎng)對(duì)通脹的擔(dān)憂(yōu)加劇，主要的著力點(diǎn)還是擔(dān)心政府在“抗通脹”的過(guò)程中會(huì)以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為代價(jià)。

　　具體來(lái)看，愛(ài)爾蘭危機(jī)打破了美元持續(xù)走軟的預(yù)期。日美等國(guó)繼續(xù)實(shí)施低利率，并進(jìn)一步加大量化寬松貨幣政策是激發(fā)本輪市場(chǎng)大幅上漲的主要因素。然而在市場(chǎng)仍浸沉在量化寬松和美元貶值趨勢(shì)之中時(shí)，愛(ài)爾蘭又面臨希臘式救助，導(dǎo)致歐元?jiǎng)?chuàng)下6周以來(lái)的新低，美元指數(shù)隨之反彈，這是市場(chǎng)大跌的國(guó)際環(huán)境。

　　與此同時(shí)，通脹超預(yù)期打破了貨幣政策溫和退出的預(yù)期。10月份信貸、貨幣繼續(xù)高增長(zhǎng)，CPI、PPI遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，令市場(chǎng)對(duì)通脹的預(yù)期愈加強(qiáng)烈，而決策層加息之后再次提高存款準(zhǔn)備金率的行動(dòng)及其表態(tài)也進(jìn)一步顯示了其治理通脹的決心，這強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)政策緊縮和流動(dòng)性收縮的預(yù)期，成為市場(chǎng)大跌的直接導(dǎo)火索。

　　近一年來(lái)，資本市場(chǎng)對(duì)政策緊縮的擔(dān)憂(yōu)幾乎成為一種本能，加上流動(dòng)性充裕的預(yù)期受到?jīng)_擊，于是A股市場(chǎng)趨同性的市場(chǎng)情緒“促成”了這輪調(diào)整。

　　在寒流中守望春天

　　11月17日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定了當(dāng)前控制物價(jià)的四項(xiàng)措施，并提出在必要時(shí)對(duì)重要的生活必需品和生產(chǎn)資料進(jìn)行價(jià)格臨時(shí)干預(yù)。我們認(rèn)為，政府偏向通過(guò)行政手段治理通脹有利于緩解政策緊縮預(yù)期，此次會(huì)議傳達(dá)的積極信號(hào)將有利于市場(chǎng)的企穩(wěn)。隨著CPI將于11月份見(jiàn)頂回落，預(yù)計(jì)明年將在3.5%的水平上高位平穩(wěn)運(yùn)行，政府關(guān)于通脹預(yù)期的管理將逐漸收到成效。在此情況下，即使年內(nèi)央行繼續(xù)小幅加息一次，也不會(huì)對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成實(shí)質(zhì)性沖擊。

　　另外，美元長(zhǎng)期走軟的趨勢(shì)并沒(méi)有逆轉(zhuǎn)。愛(ài)爾蘭所面臨的問(wèn)題及其對(duì)市場(chǎng)的影響遠(yuǎn)小于希臘債務(wù)危機(jī)，且歐盟以及市場(chǎng)對(duì)此均有所預(yù)期和準(zhǔn)備，相應(yīng)的救助機(jī)制已經(jīng)建立。因此，此次愛(ài)爾蘭危機(jī)的影響可能不會(huì)持續(xù)太久，一旦愛(ài)爾蘭危機(jī)得到緩解，美元可能繼續(xù)維持弱勢(shì)。

　　從基本面來(lái)看，2011年經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升的概率較大，企業(yè)盈利有望維持20%左右的增速，在目前估值水平下，市場(chǎng)重心有望繼續(xù)抬升。愛(ài)爾蘭危機(jī)、國(guó)內(nèi)的抗通脹并不能改變中國(guó)經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升的基本形勢(shì)，央行的種種舉措也不能在短期內(nèi)對(duì)沖業(yè)已充沛的流動(dòng)性，因此，我們完全可以樂(lè)觀(guān)看待中國(guó)股市，并對(duì)2011年的市場(chǎng)充滿(mǎn)信心。

　　不過(guò)，短期來(lái)看市場(chǎng)做多的心態(tài)依舊脆弱，尤其是在得不到場(chǎng)外資金的認(rèn)同時(shí)，多頭的形成還將假以時(shí)日，因此市場(chǎng)仍將維持盤(pán)整的態(tài)勢(shì)。市場(chǎng)在2600點(diǎn)附近時(shí)，對(duì)基本面、政策面和資金面的預(yù)期比較穩(wěn)定；考慮到近期基本面的好轉(zhuǎn)、國(guó)際流動(dòng)性充裕等利好因素，滬指底部區(qū)域應(yīng)該有所抬升。從技術(shù)指標(biāo)上來(lái)看，滬指從2600點(diǎn)到3186點(diǎn)的漲幅已經(jīng)在5個(gè)交易日跌去了近一半，兩市均跌穿年線(xiàn)的技術(shù)支撐，有望在年線(xiàn)附近(2859點(diǎn))企穩(wěn)。

　　市場(chǎng)震蕩盤(pán)整往往會(huì)導(dǎo)致行業(yè)頻繁切換、主題投資盛行，因此在投資策略上，我們維持前期“整體保持周期品種和防御品種均衡配置”的思路：強(qiáng)周期性板塊中持續(xù)看好煤炭，防御板塊中關(guān)注食品飲料、商貿(mào)、醫(yī)藥，主題投資方面則一如既往地緊盯節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、高端裝備制造業(yè)和新能源等。